IV. Послеинвестиционный контроль
Послеинвестиционный контроль направлен на улучшение будущих инвестиционных решений в области капитальных вложений. Он обеспечивает подведение итогов инвестиционных проектов портфеля. Успех проектов оценивается по тем же критериям, которые использовались для их отбора. Основное внимание в ходе послеинвестици-онного контроля уделяется параметрам инвестиций, которые являются решающими для успеха проектов. При этом всестороннее исследование произведенных капитальных вложений не является целью контроля.
Проведение послеинвестиционного контроля требует времени и значительных затрат. Время проведения контроля строго не определено, обычно его начинают после того, как инвестиционные проекты достигли стадии своего осуществления, на которой отмечаются положительные результаты. Далеко не все инвестиционные проекты подвергаются послеинвестиционному контролю: из портфеля выбирают наиболее капиталоемкие, рискованные и стратегически важные проекты.
Послеинвестиционный контроль позволяет:
• убедиться, что затраты и технические характеристики проектов удовлетворяют первоначальному плану;
• повысить уверенность в том, что инвестиционные проекты тщательно проработаны и четко оценены;
• улучшить оценку последующих инвестиционных проектов.
ТЕМА 10. МЕТОДЫ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ
1. Основные принципы оценки эффективности инвестиционных проектов.
2. Сущность метода чистой настоящей (текущей, приведённой) стоимости ( NPV ) и его роль в оценке эффективности инвестиций.
3. Сущность метода индекса рентабельности инвестиций ( PI ) и коэффициента эффективности инвестиций ( ARR ).
4. Сущность метода внутренней ставки рентабельности ( IRR ) и модифицированной внутренней ставки рентабельности ( MIRR ).
5. Сущность простого и дисконтированного методов определения срока окупаемости инвестиций ( PP и DPP ).
6. Сравнительная характеристика методов оценки инвестиционных проектов.
1. Основные принципы оценки эффективности инвестиционных проектов
Рассмотрим базовые принципы, используемые в современной практике оценки эффективности реальных инвестиционных проектов. Основные из таких принципов заключаются в следующем:
1. Оценка эффективности реальных инвестиционных проектов должна осуществляться на основе сопоставления объема инвестиционных затрат, с одной стороны, и сумм и сроков возврата инвестированного капитала, с другой. Это общий принцип формирования системы оценочных показателей эффективности, в соответствии с которым результаты любой деятельности должны быть сопоставлены с затратами (примененными ресурсами) на ее осуществление. Применительно к инвестиционной деятельности он реализуется путем сопоставления прямого и возвратного потоков инвестируемого капитала.
2. Оценка объема инвестиционных затрат должна охватывать всю совокупность используемых ресурсов, связанных с реализацией проекта. В процессе оценки должны быть учтены все прямые и непрямые затраты денежных средств (собственных и заемных), материальных и нематериальных активов, трудовых и других видов ресурсов. Как показывает современная практика в большинстве случаев оценка обьема инвестиционных затрат не отражает непрямые расходы, связанные с подготовкой проекта к реализации, формированием необходимого обьема инвестиционных ресурсов, контролем за реализацией проекта и т.п. Это не позволяет осуществлять сопоставимую оценку эффективности инвестиционных проектов.
3. Оценка возврата инвестируемого капитала должна осуществляться на основе показателя „чистого денежного потока". Этот показатель формируется за счет сумм чистой прибыли и амортизационных отчислений в процессе эксплуатации инвестиционного проекта. При проведении различных видов оценки этот показатель может рассматриваться как среднегодовой, так и дифференцированный по отдельным периодам эксплуатации инвестиционного проекта.
4. В процессе оценки суммы инвестиционных затрат и чистого денежного потока должны быть приведены к настоящей стоимости. На первый взгляд кажется, что инвестиционные затраты по отношению к чистому денежному потоку всегда выражены в настоящей стоимости, так как значительно предшествуют ему. В реальной практике это не так — процесс инвестирования в большинстве случаев осуществляется не одномоментно, а проходит ряд этапов. Поэтому, за исключением первого этапа, все последующие суммы инвестиционных затрат должны приводиться к настоящей стоимости (с дифференциацией каждого последующего этапа инвестирования). Точно так же должна приводиться к настоящей стоимости и сумма чистого денежного потока (по отдельным этапам его формирования).
5. Выбор дисконтной ставки в процессе приведения отдельных показателей к настоящей стоимости должен быть дифференцирован для различных инвестиционных проектов. В процессе такой дифференциации должны быть учтены уровень риска, ликвидности и другие индивидуальные характеристики реального инвестиционного проекта.
С учетом вышеизложенных принципов рассмотрим методы оценки эффективности реальных инвестиционных проектов
К основным методам оценки эффективности инвестиционных проектов в рыночной экономике можно отнести:
· метод чистой настоящей (текущей, приведенной) стоимости (NPV);
· метод индекса рентабельности инвестиций (PI);
· метод внутренней ставки рентабельности (IRR);
· простой метод определения срока окупаемости инвестиций (РР);
· дисконтированный метод определения срока окупаемости инвестиций (DPP).
2. Сущность метода чистой настоящей (текущей, приведенной) стоимости (NPV) и его роль в оценке эффективности инвестиций
Метод чистой настоящей стоимости (NPV-net present value) основан на сравнении дисконтированных доходов и дисконтированных расходов в течение срока осуществления инвестиционного проекта. Показатель NPV характеризует чистый денежный поток от проекта, приведенный к настоящей стоимости.
Метод анализа инвестиций, основанный на определении чистой текущей стоимости, на которую ценность фирмы может прирасти в результате реализации инвестиционного проекта, исходит из двух предпосылок:
-любая фирма стремится к максимизации своей ценности;
-разновременные затраты имеют неодинаковую стоимость.
Чистая настоящая стоимость - это разница между суммой денежных поступлений, порождаемых реализацией инвестиционного проекта и дисконтированных к текущей их стоимости, и суммой дисконтированных текущих стоимостей всех затрат, необходимых для реализации этого проекта.
Для расчета метода чистой настоящей стоимости можно использовать следующую формулу:
(10.2.1)
где NPV - чистая настоящая (текущая, приведенная) стоимость инвестиционного проекта;
CFинвi - инвестиции (денежный поток расходов) в течение срока реализации инвестиционного проекта;
CFдохi - денежные доходы (денежные поступления), которые будут получены в процессе реализации инвестиционного проекта;
r - норма доходности;
i - периоды инвестиционного проекта;
n - срок инвестиционного проекта.
Формулу (10.2.1.) можно преобразовать в следующий вид:
(10.2.1)
где CFi - инвестиции и доходы инвестиционного проекта.
Показатель чистой настоящей стоимости инвестиционного проекта является абсолютным и рассчитывается в тех же денежных единицах, что доходы и инвестиции.
Для принятия инвестиционного решения следует учитывать условия метода чистой настоящей стоимости:
· если NPV > 0, то инвестиционный проект является прибыльным и его следует принять;
· если NPV < 0, то инвестиционный проект является убыточным и принимать его не следует;
·если NPV = 0, то это безубыточный проект, не приносящий прибыль.
С точки зрения позиции владельцев компании, логика критерия NPV такова:
если NPV< 0, то в случае принятия проекта ценность компании уменьшится, т.е. владельцы компании понесут убыток;
если NPV > 0, то в случае принятия проекта ценность компании, а следовательно, и благосостояние ее владельцев увеличатся;
если NPV= 0, то в случае принятия проекта ценность компании не изменится, т.е. благосостояние владельцев останется на прежнем уровне. Однако в случае реализации такого проекта объемы производства возрастут, т.е. компания увеличится в масштабах. Поскольку нередко увеличение компании рассматривается как положительная тенденция, проект все же принимается.
Значение метода чистой настоящей стоимости ( NPV):
1.Критерий NPV используют в качестве основного при анализе оптимальности инвестиционного портфеля в процессе принятия инвестиционных решений. NPV различных инвестиционных проектов можно суммировать. Суммарное NPV инвестиционного портфеля предприятия должно быть больше нуля.
2. Показатель NPV наиболее полно раскрывает цель финансового менеджмента - максимизацию прибыли коммерческих предприятий. Большинство аналитиков считают этот метод ведущим при сравнении проектов. Основанием для этого служит то, что все остальные методы оценки эффективности инвестиций базируются на методе NPV.
3. Показатель NPV характеризует эффективность антикризисного управления предприятием (при NPV>0).
Недостатки метода NPV :
1. Серьезным недостатком метода чистой настоящей стоимости является игнорирование временных горизонтов: даже если проект очень прибыльный, но прибыль от него начинает поступать только через 100 лет, то вряд ли этот проект стоит финансировать.
2. Метод дает ответ лишь на вопрос о том, способствует ли анализируемый вариант инвестирования росту ценности фирмы или богатству инвестора вообще, но никак не говорит об относительной мере такого роста. Для восполнения такого пробела используется иной показатель - метод расчета индекса рентабельности инвестиций (PI).
Область применения и трудности NPV -метода.
При помощи NPV-метода можно определить не только коммерческую эффективность проекта, но и рассчитать ряд дополнительных показателей. Столь обширная область применения и относительная простота расчетов обеспечили NPV-методу широкое распространение, и в настоящее время он является одним из стандартных методов расчета эффективности инвестиций, рекомендованных к применению ООН и Всемирным банком.
Однако корректное использование NPV-метода возможно только при соблюдении ряда условий:
Объем денежных потоков в рамках инвестиционного проекта должен быть оценен для всего планового периода и привязан к определенным временным интервалам. Денежные потоки в рамках инвестиционного проекта должны рассматриваться изолированно от остальной производственной деятельности предприятия, т.е. характеризовать только платежи и поступления, непосредственно связанные с реализацией данного проекта. Принцип дисконтирования, применяемый при расчете чистого приведенного дохода, с экономической точки зрения подразумевает возможность неограниченного привлечения и вложения финансовых средств по ставке дисконта. Использование метода для сравнения эффективности нескольких проектов предполагает использование единой для всех проектов ставки дисконта и единого временного интервала (определяемого, как правило, как наибольший срок реализации из имеющихся).
При расчете NPV, как правило, используется постоянная ставка дисконтирования, однако в зависимости от обстоятельств (например, ожидается изменение уровня процентных ставок) ставка дисконтирования может дифференцироваться по годам. Если в ходе расчетов применяются различные ставки дисконтирования, то проект, приемлемый при постоянной ставке дисконтирования, может стать неприемлемым.
3.Сущность метода индекса рентабельности инвестиций ( PI ) и коэффициента эффективности инвестиций ( ARR )
Метод индекса рентабельности инвестиций (PI- profitability index) является следствием метода NPV - метода чистой настоящей стоимости проекта и характеризует уровень дохода на единицу затрат, то есть эффективность вложений. Метод PI рассчитывается по следующей формуле:
(10.3.1)
Рентабельность инвестиций - показатель, позволяющий определить в какой мере возрастет ценность фирмы (богатство инвестора) в расчете на 1 руб. инвестиций.
Показатель PI, в отличие от NPV, является относительным показателем.
Условия метода PI :
1) если PI > 1, то проект следует принять;
2)если PI < 1, то проект следует отвергнуть;
3)если PI = 1, то проект ни прибыльный, ни убыточный.
Значение метода PI :
1. Если в проекте имеются одинаковые значения NPV, но разные объемы требуемых инвестиций, то выгоднее тот из них, который обеспечивает большую эффективность вложений. Чем больше значение показателя PI, тем выше отдача от каждого рубля, инвестированного в данный проект.
2. Критерий PI используется при выборе одного проекта из ряда альтернативных и позволяет ранжировать инвестиционные проекты по величине PI.
3. Показатель PI удобен при формировании портфельных инвестиций с целью максимизации суммарного значения NPV.
Наряду с методом индекса рентабельности инвестиций (PI) важную роль играет коэффициент эффективности инвестиций ( ARR - average rate of return ).
Метод расчета коэффициента ARR имеет две характерные черты: во-первых, он не предполагает дисконтирования показателей дохода; во-вторых, доход характеризуется показателем чистой прибыли PN- net profit (прибыль за минусом отчислений в бюджет). Алгоритм расчета исключительно прост, что и предопределяет широкое использование этого показателя для сравнительной оценки деятельности подразделений компании.
Коэффициент эффективности инвестиций, называемый также учетной нормой прибыли (ARR), рассчитывается делением среднегодовой прибыли PN на среднюю величину инвестиций (коэффициент берется в процентах). Средняя величина инвестиций находится делением исходной суммы капитальных вложений на два, если предполагается, что по истечении срока реализации анализируемого проекта все капитальные затраты будут списаны; если допускается наличие остаточной или ликвидационной стоимости (RV), то ее оценка должна быть учтена в расчетах. Иными словами, существуют различные алгоритмы исчисления показателя ARR, достаточно распространенным является следующий:
(10.3.2)
где RV – остаточная (ликвидационная стоимость).
Данный показатель чаще всего сравнивается с коэффициентом рентабельности авансированного капитала, рассчитываемого делением общей чистой прибыли коммерческой организации на общую сумму средств, авансированных в ее деятельность.
4. Сущность метода внутренней ставки рентабельности ( IRR ) и модифицированной внутренней ставки рентабельности ( MIRR )
Под внутренней ставкой рентабельности (IRR- internal rate of return, нормой прибыли, внутренней доходностью) понимают такое значение коэффициента дисконтирования r, при котором NPV проекта равен 0. Тогда формула для подсчета NPV примет вид:
(10.4.1)
Внутренняя норма прибыли или ставка рентабельности представляет собой уровень окупаемости средств, направленных на цели инвестирования, и по своей природе близка к процентным ставкам.
Смысл расчета IRR при анализе эффективности планируемых инвестиций заключается в следующем: IRR перекрывает ожидаемую доходность проекта и, следовательно, максимально допустимый уровень расходов, который может быть ассоциирован с данным проектом. На практике любая компания финансирует свою инвестиционную деятельность из различных источников. В качестве платы за пользование авансированными в деятельности компании ресурсами она уплачивает проценты, доходы, дивиденды и др., то есть несет обоснованные расходы на приобретение финансовых ресурсов. Показатель, характеризующий относительный уровень этих расходов для долгосрочных источников средств, называют средневзвешенной ценой капитала - ССК ( Weighted Average Cost of Capital - WACC ). ССК отражает сложившийся в компании минимум возврата на вложенный в ее деятельность капитал, его рентабельность и рассчитывается по формуле средней арифметической взвешенной.
Экономический смысл метода внутренней ставки рентабельности ( IRR) заключается в том, что предприятие может принимать любые инвестиционные решения, уровень рентабельности которых не ниже текущего значения показателя средневзвешенной стоимости капитала (ССК).
Условия показателя IRR :
Показатель IRR сравнивают с показателем средневзвешенной стоимости капитала (ССК) при оценке эффективности инвестиционных проектов. Если:
1 IRR > ССК, то проект следует принять;
2 IRR < ССК, то проект убыточный;
3 IRR = ССК, то проект ни прибыльный, ни убыточный.
Значение показателя IRR :
1. Расчет данного показателя имеет важное значение при анализе безубыточности предприятия.
2. Показатель IRR, также как и показатель NPV, является базовым показателем эффективности инвестиций.
3. Данный показатель является критерием эффективного антикризисного управления финансами предприятий, при условии, что IRR>CCK.
Рассмотренная методика применима лишь к акционерным обществам. В организациях, не являющихся акционерными, некоторым аналогом показателя средневзвешенной стоимости капитала может быть уровень издержек производства и обращения в процентах к общей сумме авансированного капитала. Независимо от того, с чем сравнивается IRR, очевидно одно: проект принимается, если его IRR больше некоторой пороговой величины; поэтому при прочих равных условиях, как правило, большее значение IRR считается предпочтительным. Таким образом, этот показатель может служить основой для ранжирования проектов по степени выгодности.
В целом по сравнению с NPV-методом использование показателя внутренней нормы рентабельности связано с большими ограничениями.
Во-первых, для IRR-метода действительны все ограничения NPV-метода, т.е. необходимость изолированного рассмотрения инвестиционного проекта, необходимость прогнозирования денежных потоков на весь период реализации проекта и т.д.
Во-вторых, сфера применения IRR-метода ограничена только областью чистых инвестиций.
Аналогом критерия IRR является критерий модифицированной внутренней ставки рентабельности (MIRR- modified internal rate of return , внутренняя норма прибыли). Этот показатель представляет собой коэффициент дисконтирования, уравнивающий приведенную стоимость оттоков денежных средств (инвестиций) и наращенную величину притоков. Дисконтирование оттоков и наращение притоков выполняются с использованием стоимости капитала проекта. MIRR характеризует эффективность проекта. Алгоритм расчета этого критерия предусматривает выполнение нескольких процедур. Прежде всего, рассчитываются суммарная дисконтированная стоимость всех оттоков и суммарная наращенная стоимость всех притоков, при этом операции дисконтирования и наращения осуществляются по цене источника финансирования проекта. Наращенная стоимость притоков называется терминальной стоимостью. Далее определяется ставка дисконтирования, уравнивающая суммарную приведенную стоимость оттоков и терминальную стоимость, которая в данном случае представляет собой MIRR. Общая формула расчета этого показателя имеет вид:
(10.4.2)
где, CFинв i - отток денежных средств в i -м периоде (по абсолютной величине);
CFдох i - приток денежных средств в i -м периоде;
r - стоимость источника финансирования данного проекта;
n - продолжительность проекта [2].
Этот критерий рекомендуется использовать для оценки проектов с неординарными денежными потоками, поскольку в отличие от критерия IRR критерий MIRR приводит к однозначным оценкам даже для таких потоков. Логика применения критерия: проект рекомендуется к принятию, если MIRR > СС (cost of capital), где СС - стоимость источника финансирования.
5. Сущность простого и дисконтированного методов определения срока окупаемости инвестиций (РР и DPP )